貴州茅臺(tái):銷售回暖再次驗(yàn)證,將繼續(xù)引領(lǐng)白酒行情

事件:貴州茅臺(tái)公布2016年一季報(bào),報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收102.51億元,同比+17.01%,歸母凈利48.89億元,同比+12.01%,每股收益3.89元。

投資要點(diǎn)

1Q收入增速近17%,延續(xù)回暖態(tài)勢(shì)。1Q酒類收入近100億,同比增長(zhǎng)16.9%,創(chuàng)兩年來(lái)新高,符合我們此前預(yù)計(jì)的15%以上增長(zhǎng)。預(yù)收款達(dá)85.45億,環(huán)比15年末新增2.42億元。經(jīng)預(yù)收調(diào)節(jié)后真實(shí)收入增速5.8%,我們認(rèn)為此前判斷的“12月壓貨,春節(jié)動(dòng)銷”是符合報(bào)表的,終端動(dòng)銷有15以上增長(zhǎng),但報(bào)表將部分4Q發(fā)貨挪到了1Q,基本匹配生產(chǎn)和發(fā)貨進(jìn)度。

預(yù)收增長(zhǎng)、應(yīng)收票據(jù)下降,賬面現(xiàn)金兩個(gè)季度大幅增長(zhǎng),產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)進(jìn)一步增強(qiáng)。公司目前賬面現(xiàn)金438億,4Q和1Q分別增加63億、70億,現(xiàn)金盈利能力極強(qiáng)。1Q銷售收到現(xiàn)金155億,高出收入55億,主要是應(yīng)收票據(jù)大幅下降39億,對(duì)經(jīng)銷商的議價(jià)力已經(jīng)恢復(fù)。

經(jīng)歷4Q凈利率短暫下滑后,1Q恢復(fù)正常水平。去年4Q凈利率同、環(huán)比均下降了4個(gè)多百分點(diǎn),引發(fā)部分投資者對(duì)于公司利潤(rùn)拐點(diǎn)的擔(dān)憂。但1Q凈利率恢復(fù)了47.7%的正常水平,表明去年4Q是一次性費(fèi)用導(dǎo)致的,現(xiàn)階段仍無(wú)需擔(dān)心茅臺(tái)的盈利能力。1Q毛利率92.34%,同比下降0.87pct;銷售費(fèi)用同比下降29.77%,費(fèi)用率低至1.66%,創(chuàng)歷史新低。管理費(fèi)用也有小幅下降,財(cái)務(wù)費(fèi)用基本穩(wěn)定。而消費(fèi)稅稅基提高導(dǎo)致公司營(yíng)業(yè)稅同比增加3億,對(duì)利潤(rùn)端產(chǎn)生一定影響,使得凈利增速略低于營(yíng)收增速。

高端白酒行業(yè)回暖成為共識(shí),茅臺(tái)策略空間靈活,提價(jià)利好行業(yè),擴(kuò)量利好自身。從今年春季糖酒會(huì)情況看,高端白酒行業(yè)在茅臺(tái)旺銷的帶動(dòng)下確認(rèn)回暖。春節(jié)后,茅臺(tái)一批價(jià)穩(wěn)定850元左右,經(jīng)銷商積極性很高。目前的市場(chǎng)環(huán)境下,公司有靈活的策略選擇。若選擇控量提價(jià),將打開整個(gè)白酒行業(yè)的提價(jià)空間,板塊將有一輪大機(jī)會(huì);若限于政府目標(biāo)壓力繼續(xù)穩(wěn)價(jià)擴(kuò)量,仍可保證自身增長(zhǎng),但五糧液等壓力將會(huì)比較大。

盈利預(yù)測(cè)及投資建議:我們暫時(shí)維持此前的盈利預(yù)測(cè),2016-2018年EPS為13.3元(+8.2%)、14.3元(+7.4%)、15.3元。目前動(dòng)態(tài)估值18倍。公司股價(jià)自2月以來(lái)啟動(dòng)本輪行情,最高價(jià)接近歷史高點(diǎn),充分表明在風(fēng)險(xiǎn)偏好下行、通脹預(yù)期加大的情況下,市場(chǎng)對(duì)于茅臺(tái)避險(xiǎn)價(jià)值的認(rèn)可。建議繼續(xù)作為價(jià)值股中長(zhǎng)期配置,維持目標(biāo)價(jià)260元。

風(fēng)險(xiǎn)提示:經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)環(huán)境大幅惡化。