本報(bào)告梳理三輪白酒調(diào)整期，期待對(duì)當(dāng)前行業(yè)以更多啟示。我們認(rèn)為本輪白酒系階段盤(pán)整而非深度調(diào)整，價(jià)格及庫(kù)存等指標(biāo)合理，唯一需要調(diào)低的是增長(zhǎng)目標(biāo)，盤(pán)整需1-2個(gè)旺季消化，估值底部有望提前見(jiàn)到，盤(pán)整應(yīng)將短暫，并為下一輪復(fù)蘇再次蓄勢(shì)!食品板塊受需求回落和成本回升影響，建議從三條主線布局來(lái)年：看份額、買(mǎi)定價(jià)、尋成長(zhǎng)。

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復(fù)盤(pán)歷輪白酒調(diào)整期：內(nèi)生為本，外因放大，股價(jià)雖有聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，經(jīng)營(yíng)上優(yōu)質(zhì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)穿越周期。我們復(fù)盤(pán)98-04、08-09及12-15年三輪行業(yè)調(diào)整期，各輪調(diào)整幅度不一，行業(yè)周期之本質(zhì)，內(nèi)在失衡是根本，宏觀政策等外因沖擊是推力，調(diào)整期內(nèi)負(fù)面效應(yīng)由產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)有所放大。我們總結(jié)兩條規(guī)律：一是優(yōu)秀酒企經(jīng)營(yíng)上穿越周期，且是收獲份額的絕佳時(shí)機(jī);二是酒企股價(jià)受估值壓制，難以穿越周期，一榮俱榮一損俱損。

高端品：盤(pán)整而非調(diào)整，增長(zhǎng)目標(biāo)回歸理性，行業(yè)盤(pán)整應(yīng)將短暫，并為下一輪復(fù)蘇再次蓄勢(shì)!市場(chǎng)更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)換擋沖擊、政策邊際從嚴(yán)等外在因素，我們認(rèn)為除此之外，過(guò)高的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是行業(yè)盤(pán)整的核心，企業(yè)需要重新制定理性的增長(zhǎng)目標(biāo)。考慮到當(dāng)前名酒價(jià)格并未泡沫化，以及渠道庫(kù)存仍處合理位置，我們認(rèn)為企業(yè)及渠道經(jīng)歷1-2個(gè)旺季時(shí)間重新調(diào)整增長(zhǎng)預(yù)期即可，預(yù)期本輪盤(pán)整時(shí)間預(yù)計(jì)不會(huì)太長(zhǎng)。從股價(jià)上，我們認(rèn)為估值底部將出現(xiàn)在基本面下行壓力放緩、市場(chǎng)盈利預(yù)測(cè)不再下調(diào)之時(shí)，預(yù)期明年春節(jié)到一季報(bào)附近預(yù)期有望降至底部，進(jìn)入估值回升階段。投資建議上，我們認(rèn)為在盤(pán)整期間目標(biāo)理性、調(diào)整在先的企業(yè)將表現(xiàn)更好，并可靜待行業(yè)需求回升，選擇超跌的彈性品種中期配置。白酒消費(fèi)升級(jí)和集中度提升的邏輯并未改變，盤(pán)整將為下一輪復(fù)蘇再次蓄勢(shì)!

大眾品：需求回落，成本上漲，買(mǎi)入定價(jià)能力，尋找內(nèi)生成長(zhǎng)。當(dāng)前消費(fèi)下行，而原材料逐步進(jìn)入周期上漲通道，對(duì)大眾品的收入及毛利率指標(biāo)均有壓力。在此背景下有三條投資主線：份額提升、成本轉(zhuǎn)嫁、內(nèi)生增長(zhǎng)。一是每輪行業(yè)需求放緩期，均是龍頭搶占份額的好機(jī)會(huì)，謹(jǐn)慎看待增速回落，但對(duì)公司估值溢價(jià)應(yīng)更有信心，買(mǎi)入市占率;二是優(yōu)選具有成本轉(zhuǎn)嫁能力的企業(yè)，買(mǎi)入行業(yè)定價(jià)權(quán);三是從行業(yè)景氣度及公司成長(zhǎng)性維度，篩選內(nèi)生成長(zhǎng)加速的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。投資建議上，優(yōu)選乳業(yè)、調(diào)味品，精選高成長(zhǎng)細(xì)分子行業(yè)。

投資策略：1)白酒板塊：握核心，守確定;觀其變，望回歸。當(dāng)前核心上市酒企估值已低于歷史中樞，我們預(yù)計(jì)19年春節(jié)與一季報(bào)期間估值先觸底回升，建議緊握核心品種，期待價(jià)值回歸，首推龍頭茅臺(tái)、穩(wěn)健品種洋河、老窖、古井，關(guān)注潛在超預(yù)期品種五糧液、酒鬼酒。2)食品板塊：看份額，買(mǎi)定價(jià)，尋成長(zhǎng)。遵循大眾品三大主線，一是看優(yōu)秀子行業(yè)龍頭成長(zhǎng)確定性，穿越周期提升份額，伊利、海天、雙匯、蒙牛等估值回落至合理水平，價(jià)值買(mǎi)點(diǎn)已現(xiàn);二是買(mǎi)入具備提價(jià)能力企業(yè)，買(mǎi)入調(diào)味品板塊海天、中炬，關(guān)注恒順、洽洽，中長(zhǎng)期視角關(guān)注啤酒龍頭華潤(rùn)及酵母龍頭安琪潛力;三是從經(jīng)營(yíng)改善和產(chǎn)能成熟角度，尋找模式確定、有望逆勢(shì)成長(zhǎng)的公司，如改制加速的中炬、產(chǎn)能加速的桃李、門(mén)店擴(kuò)張管理成熟的絕味、切入新市場(chǎng)的香飄飄等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求超預(yù)期回落、原材料成本上漲、外資流出、稅收政策變化、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇